中銀證券發表1萬2千多字的研報，指美國2025年推出的「對等關稅」政策，標誌著美元全球大循環由盛轉衰的關鍵轉折。政策反映出美國在面對「根本特里芬難題」時，選擇以犧牲美元霸權為代價，試圖維護長遠的國家霸權地位。美元美債走弱、金價上漲，正是市場對相關轉變的反應。

報告指，上世紀80年代以來，全球化形成「全球失衡」格局，美國成為全球最大貿易逆差國，並透過貿易逆差，向全球輸出美元，再經由外國對美國金融市場的投資，實現美元回流，形成所謂的「美元全球大循環」。這個循環在1971年美元與黃金脫鉤後加速發展，並成為全球經濟運行的核心機制。

但報告指，美元霸權帶來反噬。美國製造業持續衰退，產業空心化加劇，美元成為美國最具競爭力的「出口產品」，使美國經濟陷入「荷蘭病」困境。美元大量外流雖帶來鑄幣稅收益，但亦削弱美國的實體經濟基礎，最終形成「根本特里芬難題」：美元霸權依賴美國霸權，但美元霸權反過來又侵蝕美國的實力根基。

報告說，去年4月，美國總統特朗普推出「對等關稅」，試圖透過提高進口關稅來削減貿易逆差，引導製造業回流。政策雖然並未明言放棄美元霸權，但實際上已經在實體經濟與貨幣霸權之間作出選擇。市場反應迅速，美元指數下跌、美債收益率上升、金價飆升，反映出全球對美元資產信心的動搖。

文章指出，美元全球大循環的衰落雖是長期過程，但「對等關稅」已揭示美國政策方向的轉變。對中國而言，這個變局帶來三點啟示：一是人民幣國際化不應追求取代美元，而應構建多元、穩定的國際支付體系；二是應加快擴大內需、推動消費轉型，降低對外循環的依賴；三是中國外需已接近天花板，應警惕貿易順差過大引發的國際反彈與保護主義壓力。

報告總結，美元全球大循環的轉折，不單是美國內部經濟結構調整的結果，亦是全球經濟格局重塑的開端。中國要審慎應對，調整發展策略，以應對未來更加複雜的國際經貿環境。