摩根士丹利發表報告，將北美投資回報框架引入中國雲計算市場，量化測算顯示，中國雲廠商投資資本回報率(ROIC)介乎13%至20%，現金回收期約3年。雖然受制於更高的服務器硬件成本，回報率低於美國同業的25%至50%，但分析師認為，隨着算力需求持續強勁，更高的資本開支將在中期驅動可觀回報。

報告拆解3條變現路徑。自建GPU基礎設施(IaaS)模式下，單台服務器資本開支約800萬元人民幣，月租金25萬元，可實現約44%的營業利潤率及13%的ROIC，現金回收期3.1年。租用第三方算力模式，前期投入幾乎為零，透過轉租價差可即時產生約20%的營業利潤率。模型即服務(MaaS)模式利潤率最高，在基準情景下毛利率可達76%，營業利潤率53%，ROIC約19%，現金回收期2.5年，但對推理比例及吞吐量高度敏感。

大摩給予阿里巴巴(09988.HK)「增持」評級，目標價180美元，較現價有約45%上行空間。大摩認為，阿里憑藉最大規模的AI基礎設施、成熟的雲業務體系及經驗證的通義千問模型能力，有能力在3種場景下均實現可觀回報。報告指出，阿里目標年底MaaS年化經常性收入(ARR)超過300億元人民幣，若實現這一目標，雲業務利潤率存在顯著改善空間，當前阿里雲利潤率只是11%至12%。

報告又指出，騰訊(00700.HK)資本開支已折年化超過2000億元人民幣，將對阿里的資本開支計劃形成上行壓力，但阿里對IaaS和MaaS的聚焦使其ROIC可見度相對更高。

中美對比方面，中國服務器資本開支約為美國同類配置的3倍，導致IaaS場景下中國的ROIC只得美國的42%。MaaS場景下，中國在token吞吐量方面略勝一籌，但受制於推理佔比較低，及更大競爭壓力的定價環境，ROIC為19.5%，仍低於美國的46.2%。分析師認為，縮小差距的核心路徑在於GPU硬件成本持續下降、模型迭代效率提升，以及算力分配從訓練向推理加速轉移。